Analisi multivariata di serie storiche: Currency Futures e tasso di cambio Euro-Dollaro

La relazione fra il livello dei Currency Futures e la variabilità dei tassi di cambio sottostanti è stata da sempre una questione a lungo dibattuta nella teoria economica e nella finanza, specialmente nell’ultima decade in cui l’importanza dei Currency Futures è divenuta sempre maggiore. Tale accresciuto interesse verso questi importanti strumenti derivati sembra però aver coinciso con una fase di maggior volatilità delle valute internazionali [1]. Inoltre, i due trend apparentemente coincidenti hanno sollevato una importante questione sulla possibile relazione fra i futures e il comportamento dei tassi di cambio: può parte della maggior volatilità di questi ultimi essere attribuita al trading dei futures, o sono i futures traders che reagiscono meramente alla maggior volatilità dei tassi?
Le passate evidenze empiriche sul generale impatto del trading dei futures sono varie e contrastanti. Alcuni studi indicano un effetto destabilizzante, ma altri hanno riscontrato un generale effetto di stabilizzazione sui mercati monetari su cui gli strumenti derivati sono negoziati.

Ad approfondire tali tematiche sono Karpoff nel 1987 e Bessembinder e Seguin nel ’92 ma la definitiva soluzione del ruolo dei futures sulla asset volatility (e sui mercati su cui queste vengono negoziate) rimane ancora in parte oscuro. Nonostante le dimensioni del mercato delle valute, ed il fatto che i futures sono solo uno dei tre principali strumenti con cui gli speculatori e gli hedgers possono assumere posizioni sui futuri tassi di cambio (gli altri due sono i currency forwards e le options), vi sono importanti segnali che la negoziazione dei futures può impattare sulla volatilità dei prezzi delle valute. Per esempio Clifton nel 1985 ha riscontrato che il volume delle attività di trading nel mercato dei Currency Futures era significativamente correlato con le fluttuazioni dei tassi di cambio nel mercato interbancario durante i primi anni ’80. Altri, come Grammatikos e Saunders nel 1986 trovano una fortissima relazione fra volume dei futures negoziati e futuri prezzi delle valute. Tuttavia, tutti questi studi falliscono considerando una distribuzione non normale dei tassi di cambio nel misurarne la volatilità. A sopperire tali carenze interviene uno studio condotto da tre ricercatori dell’università dell’Ohio del 1996: Chatrath, Ramchander e Song. I tre studiosi hanno investigato il rapporto fra i Currency Futures e il tasso Spot delle valute in due fasi; nella prima cercano un riscontro a tale evidenza empirica nella volatilità spot dei tassi giornalieri nella Sterlina Britannica, nel Dollaro Canadese, nello Yen Giapponese, nel Franco Svizzero e nel Marco Tedesco; poi forniscono una  misura consistentedella volatilità analizzando la distribuzione dei ritardi delle valute sottostanti investigate. In tal modo riescono così a dimostrare come la varianza condizionale del modello (ottenuta con tecnica GARCH) sia una appropriata proxy della volatilità delle serie storiche dei tassi di cambio, considerando anche le fasi di volatilità più estrema. Il risultato della stima di un vettore autoregressivo indica infine che il trading di futures sulle valute ha un significativo e positivo impatto sulla volatilità delle variazioni dei tassi di cambio; al contrario è stata riscontrata una relazione più debole fra l’impatto della volatilità dei tassi di cambio sul trading dei futures.

Il percorso che emerge è quindi sintomatico della maggior reazione delle variazioni dei tassi di cambio agli shock dei futures. Tale impatto sembra inoltre persistere in molti periodi successivi.

Al contrario l’andamento dei futures declina il giorno successivo l’incremento della volatilità nei tassi spot. Tale relazione non è riscontrata nella stessa misura fra i futures e le altre commodities facendo sembrare che potrebbe sussistere qualche iniquità nell’impatto dei Currency Futures suggerendo così l’esistenza di possibili inefficienze nel mercato delle valute. Tale indicazione non ci sorprende (molti studi dimostrano andamenti dei tassi di cambio non coerenti con l’andamento mercati efficienti) in ogni modo, studiare il ruolo specifico di speculatori, hedgers, piccoli e grandi traders nel rapporto fra la negoziazione dei futures e la volatilità spot apporterebbe sicuramente ulteriori elementi interessanti all’analisi.
Valeria Ponis


[1] ad esempio, la variazione media giornaliera della sterlina britannica nel 1980 era dello 0,70%, il livello nel 1992 era invece dell’1%.

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